每日互动在本周一（2019年3月25日）上市，首日顶格涨停，今天还在继续涨停中。

公司2018年营业收入5.4亿元，营业成本0.9亿元，净利润2.5亿元，扣非后经营利润2.3亿元。

营收利润率高达46%，扣非后成本利润率256%，这么高？竹子都有点怀疑自己看错了。

不过，我们不做经营分析，下面只分析其股权结构和融资操作。

 

难怪公司在2018年底现金余额有近10亿元，拿近7亿元去买理财产品，理财收入就有2300万元，光理财收入就超过很多上市公司一年的利润。

网上有评论说，根本不缺钱为什么还上市？关于这个问题，竹子在六个核桃上市的文章说过。

 

 

每日互动主要利用大数据能力，提供面向移动应用开发者的技术服务、面向广告主的移动互联网营销服务，以及面向其他垂直领域客户的数据服务。

“个推”是每日互动的基础业务，为手机上的各类APP提供个性化消息推送服务，它是内置在APP里的一个服务模块，安装APP时就会安装在你的手机上。

 

主流媒体和大多数互联网公司都在用每日互动的服务，比如人民日报、新华社、新浪微博、网易新闻、滴滴出行、快手、京东商城、招商银行掌上生活等APP都在用。

 

每日互动的第一大客户是百度，2018年来自百度的收入占全年总收入的12.31%，来自新浪的收入占11.89%，来自美团的收入占7.86%，来自唯品会的收入占4.51%，来自今日头条的收入占3.46%，来自网易的收入占比2.22%...

 

一、每日互动的控制权

1.1每日互动的股权结构

以下是每日互动上市后的股权结构：

 

 

创始人方毅持股12.06%，虽是第一大股东，但持股较低。

创始合伙人沈欣持股5.24%，员工持股平台我了个推持股5.34%。

 

方毅和沈欣、我了个推签署了《一致行动协议》约定：

在经营决策、董事会（如担任董事的）、股东大会表决时，两方须与方毅保持一致，如三方达不成一致意见的，沈欣和我了个推同意按方毅的意见为最终决定，沈欣和我了个推应无条件遵守方毅的决定，不得对外发表与方毅决定不一致的言论或意见。

在方毅直接或间接持有每日互动的股权或者控制权期间， 一致行动协议将持续有效。

 

所以，上市后创始人方毅共控制22.64%的表决权。

签署一致行动协议的三方承诺上市后三年内不减持。

 

持股比较较高的新浪（禾裕创投）、百度（鼎鹿中原）、鸿傲投资均分别出具了不谋求控制权的声明和承诺，分别确认其为财务投资者。

各投资人承诺上市一年内不减持。

 

1.2 每日互动的董事会

董事会共有11位董事。

方毅任董事长，沈欣任董事，4位独立董事由方毅提名，都是在浙大毕业任职或毕业的人员（方毅毕业于浙江大学竺可桢学院混合班）。

另5位董事分别是天使投资人刘炳海，新浪、百度、赛富、海通四家股东各提名1名董事。

 

1.3 每日互动的管理团队

每日互动的管理团队如下，大部分人通过员工持股平台间接持股。

创始人方毅，任董事会长、总经理、法定代表人，直接持股12.06%+间接1.66%=13.72%。

创始合伙人沈欣，任董事、副总经理，直接持股5.24%+间接0.1%=5.34%。

为筹备上市加入的朱剑敏（已退休），任副总经理、财务负责人，不持股，2018年薪酬81万元。

2010年已加入公司的董霖，任技术总监和监事会主席，间接持股0.87%。

2011年加入的叶新江，任副总经理、首席技术官，间接持股0.67%。

2010年加入的章玉珍，任副总经理、董事会秘书，间接持股0.12%。

2011年加入的孔祥清，任监事、项目总监，间接持股0.12%。

2011年加入的袁凯，任数据总监，间接持股0.09%。

2011年加入的徐峥，任测试总监，间接持股0.06%。

 

招股书说，副总经理、财务负责人、董事会秘书等高级管理人员都由方毅提名，并经董事会讨论后委任；公司核心技术人员均为追随方毅多年的员工。

 

二、每日互动的发展史

2.1 做“个信”获天使投资

2009年微信还没上市时，方毅带领团队开始研发基于通讯录的IP短信即时聊天软件 “个信”。

 

2010 年 7 月个信互动公司成立，公司成立时注册资本 100 万元，股东包括戴沄沄、张洁、刘炳海、张紫英、立元投资、悠然科技。

戴沄沄、张洁、张紫英三人是代方毅持股，共持股76%，刘炳海15%，立元投资5%，悠然科技4%，后三方股东是天使投资。

就是说，天使在公司还没成立就开始进入，用24万获得24%的股权么？招股书没显示天使投资的投资价格高于注册资本哦。

 

2010年11月，“个信”产品已吸引超过了800万的用户。

 

2011 年 1月，方毅被代持的股权也进行了还原，同时出现另一位天使投资人何春虹持股18.4%，方毅的持股减少为57.6%（包含创始合伙人的份额），股权结构见下图。

不清楚何春虹的股权是一开始以18.4万获得的？还是以其他价格从方毅手上转让而来的？招股书没显示。

 

2.2搭建VIE架构

由于部分业务限制外资进入，如接受外商投资或境外上市需要搭建VIE架构，相关知识可看竹子之前写过的文章。

 

个信互动在2011 年 1 月就开始准备搭建VIE架构，不清楚是为了海外上市？还是先谈妥了A轮融资而开始搭建VIE架构？

 

注：我们只专注于国内的服务，竹子对境外规则不了解，以下涉及境外规则内容的不保证准确，仅供参考。

 

2011年2-3月，创始人、内资股东等在维尔京群岛注册持股平台公司。

百度资料：英属维尔京群岛是国际著名的避税中心，除了法定每年计缴的登记费用（非常少）外，所有业务收入和盈余均免征各项税款。

维尔京群岛是世界上发展最快的海外离岸投资中心之一 ，保密性好，在此注册的公司被称作BVI公司，常见于为在境外或香港上市而搭建的VIE架构中。

 

2011 年 3 月，方毅在开曼群岛注册个信开曼公司，个信开曼即为VIE结构项下的境外融资及拟上市主体，真实的股权结构也体现在个信开曼中。

 

百度资料：开曼群岛是世界第四大离岸金融中心，在开曼群岛注册的公司常见于为在境外或香港上市而搭建的VIE架构。

 

为何不直接在维尔京群岛注册公司用于上市？要先去维尔京群岛注册了作为股东的公司，再到开曼群岛注册用于上市的公司主体？

竹子猜想：大概是美国、香港等地允许在开曼群岛注册的公司上市，不一定允许在维尔京群岛注册的公司上市吧？

上市公司是公众公司，公开是基本的要求，而维尔京群岛公司的其中一个优势是保密性好。

 

2011 年 4 月，个信开曼在香港注册成立个信香港公司。

不在香港经营、也不在香港上市的公司，为何还要在香港注册中间层的公司？

据说是因为香港与内地有税收优惠政策。

 

2011年8月，个信香港在国内投资的每日轩昂（外商独资）办妥工商登记手续。

前面成立三层公司只用了3个月左右，国内成立外资公司花了4个月。

幸好，境内公司的注册手续并不影响开曼公司的搭建。

 

外商投资法刚在今年两会上通过，也许对搭建VIE架构有些影响哦。

 

2.3 融资前增加创始合伙人持股

搭建VIE架构前，个信互动内资公司共有5方股东，股权结构为：

方毅持股持股57.6%、何春虹持股18.4%，刘炳海15%，立元投资5%，悠然科技4%。

 

在搭建VIE架构过程出现一位创始合伙人SHEN JIAN，方毅的持股也分出一部分给创始合伙人。

注：沈欣与SHEN JIAN是兄妹，境外公司体现为SHEN JIAN持股，拆VIE架构后体现为沈欣持股，两人不同时出现

SHEN JIAN和立元投资、悠然科技一起成立TALENT公司作为个信开曼的股东，SHEN JIAN在TALENT公司持股68.96%，立元投资持股17.24%，悠然科技持股13.8%。

 

2011 年 5 月，按内资公司个信互动的股权结构平移进个信开曼，同时体现了TALENT的持股和调整。

方毅的持股减少至37.6%，TALENT的持股为29%，就是说创始合伙人SHEN JIAN的间接持股为20%。

 

2.3 获新浪、百度、中经合A轮融资

2011年6月，个信获得新浪、百度、中经合的A轮融资，公司估值约2000多万美元，融资金额600多万美元。

三家机构各持股10%，并预留10%作为员工的股权激励，其他股东同比例稀释。

同时规定，投资人享有优先认购权、共同出售权、股份回购安排等特殊权利，没具体披露回购的条件。

 

拿到A轮融资后，创始人的持股比较已经很低了，方毅只持股22.56%。

为保护控制权，在获得A轮融资的同时，2011 年 6 月，方毅与 SHEN JIAN 签署《一致行动协议》，约定 SHEN  JIAN 作为创始合伙人之一对个信开曼所持股份的表决权均以方毅的意思表示为准，方毅享有最终的表决权以及对个信开曼的董事提名权。

 

2011 年 8 月，个信开曼成立7人的董事会，成员包括：

创始人方毅、联合创始人SHEN JIAN、董霖（公司员工，由方毅提名），天使投资人何春虹，另三董事，其中王高飞为新浪委派，彭适辰和孙亦嘉是否是其他两家投资人所派？

 

在A轮融资的同时，个信互动的VIE架构还在搭建中，而且采用的非典型VIE架构。

个信互动作为纯内资公司，其股东不仅包括创始人和天使投资人，还由新浪、百度、中经合三家投资人（新浪、百度是境外上市公司，之前作为外资对待）委派人员在个信互动同比例持股。

2011 年 11 月，新浪的代表王高飞，百度代表张东晨，中经合代表王亦工成为内资公司个信互动的股东，各持股10%。

 

在股权道关于VIE架构的文章中说过，因投资人只在空壳的外资公司持股，不在实体运作的内资公司持股，只靠协议控制对投资人风险是很大的。

在个信互动的VIE架构中，三家投资人都派了国内人员作为内资公司的股东持股，这样操作对投资人的利益有更好的保护。

 

2.4 换产品后再获新浪、百度、中经合A+轮融资

获得A轮融资后的2011年底，早于微信推出的个信获得1500万的用户，但微信在2011年底已有2亿用户了。觉得做不过微信，方毅决定转型做“个推”。

从2011年10月开始，沿用了“个信”即时通讯的核心技术推出了“个推”，迅速切入移动领域的第三方推送市场，成为国内技术推送服务市场的早期进入者和开拓者。

当时正是微博、百度、淘宝流行时，个信也成为了这些巨头公司的合作伙伴。

 

方毅说：个推首先搞定了新浪微博，然后英明的董事会让我们什么事情都别干，半年就伺候好一个客户。所以当2012年开放服务的时候，用户量飙升厉害。

 

2013年3月，个信互动再次获得新浪、百度、中经合三家公司的A+轮融资，公司估值约2000多万美元，共融资200多万美元。

 

其中，新浪和百度各增持3.29%，各自的持股比例为13.29%，中经合则保持10%的持股比例不稀释，其他股东的持股同比例稀释。

方毅的持股减少到20.44%，SHEN JIAN的间接持股10.87%，员工持股平台持股9.06%。

 

也许有人问：为什么叫A+轮融资？不是B轮或其他？

N轮融资如何叫法并无规定，只是约定俗成的叫法而已。

从每日互动的情况可看到，A+轮融资与A轮融资虽时间相隔近2年，但投资人完全相同，公司估值也相差不太多。

 

2.5 获赛富投资的B轮融资

2014 年 6 月，个信互动获B 轮融资，投资人包括赛富香港，新浪、百度、中经合三家继续投资，公司估值约8000多万美元，共融资2000多万美元。

 

新浪增持后成为第一大股东，持股比例达到16.11%；方毅的持股稀释到15.24%，成为第二大股东；新进入的赛富香港持股14.91%，成为第三大股东。

 

百度、中经合两家虽然也增加了投资，但股权被稀释后持股比例低于A+轮的持股，其他股东的持股都同比例稀释。

 

同时，新进入的股东赛富香港也让其境内公司在纯内资的个信互动持股，其他投资人的持股也同比例进行调整。

 

在本次B轮融资后，个信开曼和各股东签署协议，设立与新浪、百度有关的拖售权特殊条款，约定：

如由于新浪及/或百度的原因未能批准公司出售，新浪及/或百度应按照公司出售交易的条件和条款购买其他股东拟出售的全部股权，两家按其持股比例购买。

 

竹子猜想：是因之前约定了新浪或百度有较强的控制权，所以让新浪和百度签下这样的条款么？赛富投资还是有力量哦。

 

B轮融资后，董事会仍为7人，但方毅方提名的董霖不再担任董事，由赛富香港所派董事替换？

方毅方的董事占7人中的2人，每人各有2票投票权，所以方毅方在董事会9票表决权中共有4票表决权。

 

2.6 部分天使投资退出

在获得B轮融资的同时，也在2014 年 6 月，通过TALENT间接持股的两家天使投资：立元投资、悠然科技退出，由个信开曼进行回购，退出价格按B轮融资价格计算。

两家共投资9万元？获得300万美元的回报？约相当于1845万人民币，4年200倍的回报，年均50倍么？

 

2015 年 3 月，天使投资人何春虹向去哪儿转让3.2%的股权，转让价为240万美元，转让价格和B轮融资估值差不多。

 

此时个信开曼的股权结构为：

方毅持股16.35%，SHEN JIAN持股8.7%，员工持股平台持股7.24%。

天使投资人何春虹持股4.8%，刘炳海持股3.11%。

投资人新浪持股17.3%，百度持股13.3%，赛富香港持股16%，中经合持股10%，去哪儿持股3.2%。

新浪超越创始人方毅成为第一大股东。

 

2.7 拆VIE架构

2015 年 10 月开始拆VIE架构，是准备回归A股吧？

股权道之前发过的文章里有写：荔枝的创始人赖奕龙说，2015年诸多美元结构的互联网企业纷纷拆除VIE架构，计划回归国内资本市场以获取红利。

 

拆VIE架构，需要找到内资股东承接原外资股东的股权。

因个信互动之前的投资人多有内资成份，转换相对较容易，如新浪、百度等大部分股东是自己内部完成转换，只有少数股东退出后由其他投资人接手。

 

在更换股东的同时，目标公司的主体也由个信互动换成每日互动公司。

 

拆VIE架构后，方毅的持股为16.35%、员工持股平台持股为7.24%保持不变。

SHEN JIAN持股8.7%变为由沈欣持股7.1%，减持1.6%。拆VIE架构后SHEN JIAN不再任职，沈欣任财务负责人。

 

天使投资人的持股不变，何春虹持股4.8%，刘炳海持股3.11%。

投资人新浪持股17.3%、百度持股13.3%、去哪儿持股3.2%保持不变，从由境外公司持股改为由内资公司持股。

赛富持股16%减少为6%，从由赛富香港持股改为由境内公司持股；中经合已全部退出。

 

新进入的投资人按16亿元估值进行增资，新进入的股东包括唯品会在内的9家投资人，分享共21.6%的股权。

沈欣减持的1.6%也按16亿元估值计算，可套现2560万元。

在沈欣减持的同时，有员工和亲友组团按市场价格投资。

 

公司董事会仍为7人，包括方毅、沈欣，天使投资人何春虹、刘炳海，以及新浪提名的王高飞、百度提名的方益民、赛富提名的阎焱。

 

2.8 获C轮融资估值20亿元

拆除VIE架构后，2016年3月，每日互动进行C轮融资，公司估值20亿元，包括海通证券等10多家投资人参与，继续有员工和亲友组团参与。

 

在C轮融资的同时，天使投资人何春虹和新浪按20亿元的估值部分减持。

天使投资从100万到20亿估值？6年收获2000倍的收益么？

 

在减持的同时，天使投资人何春虹退出董事会，由新进入的海通系提名田鹰替换。

 

2.9 为上市做准备

2016年6月，公司从有限责任公司改制为股份有限公司，全名为：浙江每日互动网络科技股份有限公司，开始为上A股做准备。

 

董事会由7人改为11人，包括方毅、沈欣，刘炳海、陈天（新浪）、方益民（百度）、阎焱（赛富）、田鹰（海通），四位独立董事吕晓红、金祥荣、凌春华、潘纲由方毅提名。

 

公司为了筹备上市工作，于 2016 年 6 月聘任具备多年资本市场和财务审计工作背景的朱剑敏担任公司财务负责人，沈欣协助其完成相关工作交接，待工作交接完成后，沈欣负责公司人力资源和行政事务的管理工作。

 

2.10 获D轮融资估值45亿元

2016年11月，公司在上市前进行D轮融资，估值45亿元，新进入10多家投资人。

半年时间估值涨了一倍多，涨速好快哦，是奔IPO去的么？

 

三、每日互动的股权激励

3.1 共进行三次股权激励

在上市前，每日互动共进行了三轮股权激励，分别在A轮融资后的2012年7月、A+轮融资后的2013年11月、B轮融资后的2015年2月，都在拆除VIE架构前。

就是说，在A轮融资时预留了10%作为股权激励，在A轮、A+轮、B轮融资后都进行了股权激励。

到2015年2月，三次累计授予46人期权，到2016年末公司总人数为279人。

就是说，获得股权激励的人数约占总人数的20%？

 

3.2 股权激励的形式

采用期权的形式进行股权激励，就是授予员工在符合条件后按指定价格购买公司股份的权利，需要满足在公司服务满4年的条件。

但在2015年12月拆除VIE架构时，员工都没满足4年的行权条件 。

在拆除VIE架构时进行了加速行权，46名员工通过持股平台间接持股5.41%（不含方毅的部分），公司累计确认股份支付为580万元。

 

后有部分员工退出，剩下方毅以外的41人。

 

3.3 员工的薪酬

2018年底，每日互动的员工共493 人，其中研发人员占54.97%，销售29.41%，90后员工高达76%。

 

2018年的薪酬，高管中年薪最高的是叶新江140万元，其他高管约50-60万元，人均薪酬32万元。

就是员工普遍薪酬较高，不是被平均出来的高？

 

销售人员的销售提成=实际回款额*提成比例*绩效系数。

提成比例随岗位和级别不同而变动，绩效系数=业绩完成率系数+回款率系数+客户流失系数+新增注册用户系数。

 

四、其他信息

每日互动的保荐人（主承销商）为东方花旗证券有限公司，保荐代表人：高魁、王冠鹏，承销及保荐费 4500 万元。

律师事务所为北京市万商天勤律师事务所，经办律师：吴卿、周游、徐璐，律师费880万元。

发行费用合计共7440 万元。

 

每日互动在2017年9月11日提交招股书，2018年3月9日证监会反馈意见，2018年4月19日更新招股书，2018年12月11日过会，2019年2月26日核准发行，2019年3月12日申购。

 

五、股权道点滴思考

5.1 关于股权结构

每日互动在获得天使投资后，创始人方毅的持股比例减少到了37.6%，天使投资的持股高达43.4%。

还在天使轮时创始人的持股就只剩下约1/3了，在几次融资稀释后，上市时只剩下12%。

 

在天使轮就出让这么多的股权，是因还没毕业就创业很需要天使投资的钱？（方毅创立的另一项目手机备备，到2011年才卖给百度。）

或是因研究生还没毕业创业没经验，只按投入的资金计算股权，没有计算人力投入的价值？

 

5.2 与联合创始人的股权分配

在天使轮融资后，方毅的持股为37.6%，沈欣（SHEN JIAN）的持股为20%。

A轮融资后，方毅持股22.56%、沈欣（SHEN JIAN）持股12%，员工持股平台10%，三方的比例为51：27：22。

 

招股书说：沈欣于2010 年参与创办每日互动，担任财务负责人。

一家技术公司，创始合伙人是财务负责人，不清楚当时是不是因为沈欣和天使投资人一样出钱持的股？

 

在拆VIE架构回归时，沈欣按16亿元的估值做了部分减持，套现2500多万元？

 

5.3 关于公司控制权

在A轮融资后，方毅的持股已经减少到22.56%，为保护控制权与SHEN JIAN 签署《一致行动协议》。

虽签了一致行动协议，但当时两方加起来持股也只有39.96%，后来股权不断稀释就更少了，上市后三方加起来只有22.64%。

 

在B轮融资后，董事会采用特殊模式，虽然有7位董事，但共有9票表决权，方毅委派2名董事共有4个投票权。

但在国内不可用这样的方式哦，因为公司法第48条、第111条规定：

董事会决议的表决，实行一人一票。

 

控制权的设计一定要以法律为基础，而法律是分国界的，美国、香港等的做法在国内未必行得通，所以不要拿所谓的先进经验随便套用哦。

 

虽然创始人的持股比例很低，也没太多措施保护控制权。

但每日互动发展还算顺利，新浪、百度等不仅是大股东，还是大客户，合作多年没听说纠葛。

 

公司控制权，在与股东合作愉快时可有可无，但在与股东合作不愉快时可能决定生死。

 

5.4 关于融资

公司在2011年6月获得A轮融资，当时还在做“个信”产品，2012年后改为做“个推”产品，继续获得上一轮投资人的融资。

就是说：投资人是投对了团队，而不是投对了产品？

新浪、百度出于对团队的信任，先成为股东？后成为其大客户？

 

在2015年12月拆VIE架构时公司估值16亿元， 2016年3月C轮融资估值20亿元。

2016年6月改制为股份有限公司，为上市做准备；离C轮融资刚过去半年后，2016年11月进行D轮融资，公司估值翻一倍多达到45亿元。

这么短时间估值飞涨，是奔A股去的么？

 

5.5 增资和股权转让

在VIE架构的B轮融资同时，有天使投资部分退出，当时采用公司回购的方式操作，而不是天使把股权转让给新进的投资人，不清楚是何种考虑的？

因为天使持有的是普通股？而B轮投资人需要的是优先股吗？

 

在拆VIE架构后的国内公司，投资人进行增资、同时沈欣进行减持，减持采用股权转让方式进行。

在C轮融资时，部分投资人也进行了减持，也采用股权转让方式进行，没有采用回购的方式操作。

国内的规则与国外不同，做回购要做减资，程序非常麻烦，而股权转让手续要简便得多，不是非常必要一般不采用回购的方式。

 

5.6 关于员工股权激励

每日互动早期采用期权的股权激励方式，在拆VIE架构后改用实股的方式。

而股权道之前发过的有车以后采用实股的股权激励方式，各有利弊吧。

 

有车以后的徐晨华说：我们发的不是期权而是实股。如果发期权，等到公司上市时才有资格以约定价格来买，‘期权’这个词在很多创业公司员工中已被认为是很烂的词了。

直接把受股权激励的员工作为持股平台合伙人进行工商登记，员工自己都能查到，这样员工也更能理解和支持这件事情。

 

实股也许对员工的激励作用更明显，不过，采用实股激励的公司，要选对员工、定好退出机制，否则想让员工退出是非常麻烦的。

 

每日互动在2011年5月A轮融资时，预留了10%的股权池用于员工的股权激励，拆VIE架构前的三轮融资后都进行了股权激励，不清楚股权激励的条件是否与融资有关？

 

股权激励是不是一定要预留股权池？没预留怎么办？

其实也不一定要预留，如果预留了就不会因为实施员工的股权激励而稀释其他人的股权，如果没有预留则需要稀释其他人的股权来实施股权激励。

不管是否预留，在不断融资的过程中股权也会被稀释，并不会保持10%不变。

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